作者:李勇

融钰集团非独立董事;上海财经大学博士、博士后;金融机构首席研究员;高级投资顾问。


导言

2019年新年伊始,央行就面向市场释放1.5万亿流动性,对冲掉即将到期的中期借贷便利7000亿,面向市场净投放8000亿流动性。其实,自2018年以来,央行共进行4次降准,虽然力度不如这次“全面降准”那么大,尽管不是大水漫灌、全面放水,央行呵护市场的意愿还是很强烈的。



 世上的事,最怕认真二字。认真观察中国经济数据的话,我们会发现市场流动性并不如大家想象的那么宽松;或者说,市场进一步提高流动性的空间还很大。

我们来看一下央行的资产负债表:


资产栏:央行“总资产”为36.27万亿,“国外资产”22.01万亿,国外资产中“外汇占款”达到21.51万亿;

负债栏:总负债等于总资产,“储备货币”为31.8万亿,储备货币中“其他存款性公司存款”为23.8万亿;

总资产中的国外资产21.51万亿包含于央行“总负债”中的“其他存款性公司存款”科目中,而“其他存款性公司存款”是以“法定存款准备金”或“超额存款准备金”的形式,作为央行对商业银行的负债存在。

我们知道,广义货币M2是派生货币。所谓派生货币,简单来说,就是被创造出来的货币,而被创造出来的货币是由基础货币与其周转率共同决定的。

即:

广义货币M2=基础货币*货币乘数

比方说,央行释放1万亿的基础货币,而这1万亿的基础货币一年的周转率为10倍,那么这1万亿的基础货币就创造10万亿的广义货币M2。


那么,基础货币的组成要素是什么呢?基础货币由流通中的货币与商业银行的法定存款准备金组成。

基础货币=流通中的现金+商业银行法定存款准备金

这样,问题就来了。

我们知道,21.5万亿的“外汇占款”并不是以人民币的形式存在,而外国国债的形式存在。如中国就持有美国1.14万亿美元的国债,这些国债只能以美元的形式在美国流通,不可能在中国国内流通,不在国内流通就无法产生“货币乘数”,这就相当于中国有21.5万亿资金是被冻结的。

当然,国家储藏一定数目的外汇储备是有必要的。去年8月份,许多新兴市场国家如阿根廷、土耳其、巴西等国就是因为没有足额的外汇储备,在美元加息过程中出现本国货币大幅贬值的情况。

但是21.5万亿的数字的确太多,市场上真正能够创造流动性的基础货币其实只有36.2万亿-21.5万亿=14.8万亿。

2018年,金融监管层集中全力整治“影子银行”业务,使商业银行表外业务回归表内,“资管新规”出台后效果很明显。

而事实上,中国的影子的货币乘数却持续上升,这与真实有效的基础货币过少密切相关。而市场上基础货币的投放量少恰恰是中国金融市场的痼疾——金融的短期化、套利化、货币化、金融杠杆率高、货币期限错配的根源所在。


我们可以大致做一个核算。截止2018年11月,中国广义货币余额为180万亿左右,名义基础货币总额为36万亿左右。


货币乘数=180万亿/36万亿=5(倍)

但是,名义基础货币中只有14.8万亿是可以创造广义货币的,真实的货币乘数其实为12倍左右,实在太高了!这就相当于名义上国家给你1万块钱,而其中6000块钱是不让你花的,你只能花其中的4000块钱。

而现实生活中,你甚至连4000块也花不了。我们还拿央行资产负债表总负债栏中的“非金融机构存款”而言,非金融机构存款正在逐月上升,11月份达到1.24万亿,12月份数据还没有公布,估计很可能更高。

非金融机构在央行的存款来源于第三方存款机构交易保证金,也就是说尽管央行从“前门”投放8000亿的流动性投放,实际上从“后门”又回收一部分流动性。

2019年,我们可能面临一个内外交困的国内、国际经济环境,在这种环境下,我们一定要实施宽松的货币政策,面向市场精准释放流动性。

美国1929年出现“黑色星期五”,当时的美国政府错误估计国内经济形势,本应该实施宽松的货币政策反而实施紧缩的货币政策,从而由股市危机发酵为全球经济危机。

2008年美国经济危机之后,美国通过“量化宽松+扭曲操作”才逐步走出困境;当前,中国正处于新旧经济的转型期,中国一定要保持相对宽松的货币环境,这样的话,加大(真实有效的)基础货币投放量对于中国经济的稳定至关重要。